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“非良性”下的通胀分析:“重”PPI,“轻”CPI

字号+ 作者:都市在线 来源:未知 2019-04-11 12:50 我要评论( )

(图片来源:全景视觉) 张玮/文 2019年3月, CPI同比增2.3%,预期2.3%,前值1.5%;一季度,全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.8%。3月PPI同比增0.4%,预

  (图片来源:全景视觉)

  张玮/文 2019年3月, CPI同比增2.3%,预期2.3%,前值1.5%;一季度,全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.8%。3月PPI同比增0.4%,预期0.5%,前值0.1%;一季度PPI同比上涨0.2%。

  CPI上行,鲜菜涨价是主因,非食品类相对刚性

  对3月CPI贡献最大的是食品烟酒类,完全符合预期:一方面,春季是蔬菜上市的淡季,加之受多地低温阴雨天气影响,鲜菜价格上涨较快,同比上涨16.2%(前值1.7%);另一方面,猪肉价格上涨5.1%(前值-4.8%),为同比连降25个月后首次转涨。非洲猪瘟疫情使得存栏过度去化的影响开始显现,短期猪肉价格将呈震荡上行走势。

  在非食品中,同比下降最大的是交通和通信,与季节因素有关。2月是春节旅游出行高峰,3月回落符合季节规律。

  对于其他非食品类子项,尤其是服务类,受中国消费升级对服务需求提高影响,价格刚性特征明显,变化不大。

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  尽管3月份对CPI贡献最大的是鲜菜类,但主要与季节因素和天气因素相关,不具备持续性。未来CPI还需关注猪周期上行。

cpi与猪肉价格

  猪价呈现典型的周期性变化,一轮周期大概持续4年左右。去年8月以来,非洲猪瘟的快速扩散,一度引发恐慌性抛售,加速利润下滑,加快行业去产能。截至今年3月16日,发病猪数量达1.8万头、扑杀规模超过32万头。根据农业农村部统计的400个监测县存栏数据来看,2018年3月以后能繁母猪存栏量同比降幅持续扩大,4季度开始明显加快,今年以来尤为显著,1月和2月能繁母猪存栏量同比降幅分别达14.8%和19.1%,单月环比降幅分别达3.6%和5%。畜牧司监测数据也显示,母猪存栏指数,去年4季度以来加速回落,今年1月较去年同期已下降14.8%。去产能推动下,猪价进入上涨周期。产能去化的供给缺口,短期较难弥补。

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  考虑到能繁母猪存栏同比领先猪价同比变化1年左右,叠加非洲猪瘟的影响,预计此轮猪肉价格上涨节奏快于2015年,年内高点也将超过2015年。整个猪价中枢较2018年抬升25%以上,其他因素不变的情况下,或带动CPI中枢抬升0.5个百分点。

  PPI短期上浮,但仍处低位

  PPI上涨0.4%,前值0.1%。

  在主要行业中,由降转涨的有石油和天然气开采业,上涨9.7%;石油、煤炭及其他燃料加工业,上涨3.5%。降幅收窄的有电气机械和器材制造业,下降1.8%,比上月收窄0.2个百分点;黑色金属冶炼和压延加工业,下降1.5%,收窄0.5个百分点;汽车制造业,下降0.6%,收窄0.1个百分点。另外,计算机、通信和其他电子设备制造业价格上涨0.2%,涨幅比上月扩大0.1个百分点

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  经验表明,PPI与PMI与较强的正相关性。2018年底,受经济增长放缓和信用收缩影响,制造业PMI跌破枯荣线,12月PPI降为0.9%。2019年前两月涨幅仅0.1%,逐步向0收敛。步入3月,PMI重新登上枯荣线,当月报50.5,前值49.2。PPI也伴随上升,背后的逻辑是生产开工的景气程度对工业材料形成需求。当景气程度提升,需求增大,工业品价格自然上涨。3月PMI购进价格指数回升至53.5%,出厂价格指数也反弹至51.4%,印证3月以来生产资料价格整体上涨。

  2019年PPI“重于”CPI,防止资产价格剧烈波动是关键

  尽管3月CPI同比提升了0.8个百分点至2.3%,但切不可借此推断取消降准预期。因为当前的宏观经济难言“见底”,最乐观的情况下也要二季度末触底,所以PPI仍将维持低位。如果结合上游行业去产能以及僵尸企业压力,极易陷入“债务-通缩”陷阱。

  今年一季度的PPI通缩包含三个提点:一是PPI 低位,本质上是对前两年PPI过快涨幅的一种有效修正,因为上游企业PPI过高涨幅寝室了中下游企业利润,较为温和的通缩本身具有分配矫正效果;二是本轮通缩与前期经济增速放缓有关,很大程度上也受到PPI翘尾因素的影响,总体不会很严重;三是PPI反应的主要是制造业,而制造业在国民经济中的占比不断下降,PPI对经济总体的影响在减弱。

  应该指出,衡量今年的通胀预期,PPI比CPI更为重要:

  一是导致实际利率上升、上游企业利润下降和税收减少。今年财政赤字本就预期提升0.2个百分点,收支平衡迫切需要央企进行“利润让渡”。通缩带来的上游企业利润损失会减少可让渡空间,增加财政负担。

  二是会削弱“宽信用”政策效果,加重“金融加速器”和“债务-通缩”的负面影响。即PPI下降导致资本收益率下降,隐含了风险,导致资产价格下降,并引发抵押物不足。银行信贷一方面要求补足抵押物,另一方面还要对风险进行溢价性处理,提高利率或压缩贷款,导致信用过快收缩(与政策意愿相悖)。中国企业长期处于高负债状态,外部融资规模大。在出现融资溢价后,企业很难再增加抵押物或接受更高的贷款成本,大量企业评估后很难再获得贷款。这在短期内将造成比较大的信贷压缩,实体经济可能出现大范围坏账,引致金融风险。

  悲观预期下,二季度恐将成为全年通胀环境“非良性”的起点,具体表现为CPI抬升与PPI下滑的共振,剥夺了上游企业利润,加大债务违约风险,同时还加重了居民消费负担,对上下游形成“双挤压”。

  2019年中国经济可能遇到两大问题:一是PPI低位,实体部门通缩,并引起金融部门连锁效应;二是资产价格在去年的降杠杆过程中波动较大,金融市场动荡对实体经济的信用收缩产生重要影响。因此,稳定资产价格成为2019年的首选目标。在当前情况下,货币政策既要防止大水漫灌,也要保持流动性合理充裕,使M2和社会融资规模与GDP名义增速相匹配。

  (作者系昆仑健康保险资管中心首席宏观研究员,经济观察报宏观经济研究院特约研究员)

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